宇通：一季度銷量超預(yù)期維持增持評(píng)級(jí)

    1季度需求好于預(yù)期，維持增持評(píng)級(jí)。由于經(jīng)濟(jì)回暖，預(yù)計(jì)10 年公司客車需求將好于預(yù)期，我們略向上調(diào)整09 年、2010 年EPS 分別至1.07 元和1.27 元，若不扣除金融股權(quán)價(jià)值（每股含1 元的金融股權(quán)），則相當(dāng)于09 年、2010 年P(guān)E 分別為17 倍、14 倍，若扣除則相當(dāng)于09 年、2010 年P(guān)E 分別為16 倍和13倍，仍低于市場(chǎng)和汽車板塊平均估值水平。我們認(rèn)為未來(lái)客車行業(yè)集中度還會(huì)向龍頭公司集中，公司市場(chǎng)份額將進(jìn)一步擴(kuò)大，對(duì)于在行業(yè)中具有絕對(duì)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)、穩(wěn)定的現(xiàn)金分紅的公司，我們認(rèn)為市場(chǎng)不應(yīng)該給予低于市場(chǎng)平均水平的估值，目前股價(jià)被低估，維持增持評(píng)級(jí)。

    預(yù)計(jì)1 季度公司客車銷量將超預(yù)期，1 季度業(yè)績(jī)值得期待。我們前期報(bào)告中也強(qiáng)調(diào)了，12 月公司客車銷量創(chuàng)了歷史單月新高，受經(jīng)濟(jì)的回暖及春節(jié)時(shí)間的推后，預(yù)計(jì)1 月客車的旺銷仍能延續(xù)，而去年同期客車行業(yè)處于最低谷期，09 年1 季度公司銷量?jī)H為3796 輛，我們初步預(yù)計(jì)今年1 季度公司銷量將同比增長(zhǎng)90%左右（實(shí)際銷量仍存超我們預(yù)期的可能），1 季度業(yè)績(jī)值得期待。

    鋼鐵等原材料成本影響相對(duì)有限。首先想說(shuō)明的是，現(xiàn)在鋼價(jià)上漲是結(jié)構(gòu)性上漲，并不是所有的鋼板均上漲，僅是汽車板上漲，而汽車制造中所需的中厚板等提價(jià)并不明顯；在此前提下，我們?cè)跍y(cè)算公司鋼價(jià)對(duì)單車盈利能力影響時(shí)，僅主要考慮汽車板漲價(jià)及汽車板在采購(gòu)成本中的比重來(lái)測(cè)算漲價(jià)對(duì)公司產(chǎn)品盈利的影響，經(jīng)過(guò)測(cè)算（不考慮公司降成本因素），假設(shè)汽車板漲價(jià)15%，則公司毛利率下降約0.5%；汽車板漲價(jià)20%，則公司毛利率下降約0.64%；若考慮公司內(nèi)部降成本，則實(shí)際中鋼價(jià)上漲對(duì)公司產(chǎn)品盈利能力影響有限。

    高鐵增加對(duì)公路客運(yùn)影響有限。市場(chǎng)一直擔(dān)心高鐵的開(kāi)通將沖擊公路客運(yùn)市場(chǎng)，我們前期報(bào)告也進(jìn)行了分析，公路客運(yùn)銷量并不會(huì)受高鐵影響較大，高鐵更多地是改變公路客運(yùn)的結(jié)構(gòu)，即長(zhǎng)途未來(lái)將逐漸被高鐵取代，但中短途（500公里以下）公路客運(yùn)將增加。從運(yùn)力結(jié)構(gòu)比較，500 公里以上運(yùn)輸本應(yīng)由航空和鐵路承擔(dān)，但由于前期受制于經(jīng)濟(jì)及鐵路的發(fā)展，公路客運(yùn)承擔(dān)了遠(yuǎn)距離的運(yùn)輸，隨著高鐵等開(kāi)通，遠(yuǎn)距離的客運(yùn)確實(shí)將逐漸由鐵路和航空承擔(dān)，但點(diǎn)對(duì)點(diǎn)及500 公里以下的中短途客運(yùn)將逐漸增加，綜合比較，高鐵對(duì)公路客運(yùn)影響有限。

    公司客車銷量逆市上揚(yáng)，09 年市場(chǎng)份額提升2 個(gè)百分點(diǎn)。在08-09 年經(jīng)濟(jì)危機(jī)中，客車市場(chǎng)普遍低迷，09 年下半年客車市場(chǎng)才逐漸復(fù)蘇，全年客車銷量仍下降1.65%，其中大中客車全年下降6%左右，但公司大中客車逆市上揚(yáng)，銷量實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)，且在大中型客車中市場(chǎng)份額由27%提升至29%，提升2 個(gè)百分點(diǎn)，體現(xiàn)公司競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力。

    預(yù)計(jì)未來(lái)客車市場(chǎng)集中度將進(jìn)一步向龍頭公司集中，公司是最大受益者?？蛙囆袠I(yè)是充分競(jìng)爭(zhēng)的行業(yè)，未來(lái)行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)將主要體現(xiàn)在品牌、產(chǎn)品質(zhì)量、產(chǎn)品技術(shù)、公司管理等方面，競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力差的企業(yè)將逐漸被淘汰。公司現(xiàn)在擁有領(lǐng)先的電泳級(jí)生產(chǎn)線、獨(dú)立的實(shí)驗(yàn)和研發(fā)中心，在產(chǎn)品質(zhì)量、技術(shù)及規(guī)模上均領(lǐng)先于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，現(xiàn)階段宇通和金龍合計(jì)銷量市場(chǎng)份額在50%左右，未來(lái)公司市場(chǎng)份額仍有較大提升空間。