奇瑞、江淮重組用業(yè)績換籌碼

 

    江淮汽車（600418）日前發(fā)布2009年上半年業(yè)績快報：今年上半年實現(xiàn)營業(yè)收入93.24億元，較去年同期（下稱同比）增長1.9%；凈利潤1.16億元，同比下降30.9%，基本每股收益0.09元。

 

    江淮汽車第二季度單季實現(xiàn)每股收益0.15元，一方面是受到政府補貼、所得稅抵免影響，更主要的是得益于同悅轎車、瑞風MPV、輕卡終端銷售的快速放量。

 

    我們認為，江淮集團與奇瑞公司重組屬于大概率事件，目前雙方正處于談判籌碼收集期。

 

利潤之謎

 

    上半年，江淮汽車實現(xiàn)營業(yè)利潤7255萬元，同比下降62.3%；利潤總額9177萬元，同比下降52.3%；凈利潤1.16億元，同比下降30.9%。

 

    我們認為，政府補貼導致利潤總額高于營業(yè)利潤，所得稅抵免導致凈利潤高于利潤總額。

 

    今年1月9日，江淮汽車公告收到合肥市自主創(chuàng)新重大項目補貼5000萬元，這筆補貼將在2009年-2011年根據(jù)情況確認為遞延收益。

 

    固定資產(chǎn)投資、研發(fā)費用抵免所得稅導致上半年所得稅費用為負，因此出現(xiàn)凈利潤高于利潤總額，我們預計上半年固定資產(chǎn)投資、研發(fā)費用抵免所得稅超過2000萬元，預計全年將抵免4000萬-5000萬元。

 

    此外，江淮汽車第二季度扭虧主要得益于同悅轎車、瑞風MPV、輕卡銷售的快速放量。數(shù)據(jù)顯示，江淮汽車第二季度銷售汽車合計8.36萬輛，同比增長25.8%，而一季度同比增長僅為1.1%，第二季度轎車銷量為1.64萬輛，同比增長496.5%；瑞風MPV銷售1.14萬輛，同比增長17.2%；輕卡銷售4.46萬輛，同比增長13.6%。同悅轎車的熱銷減輕了江淮汽車轎車項目的虧損；瑞風MPV仍是江淮汽車主要盈利車型；在原材料價格下降、國家相關(guān)政策作用下，輕卡也呈現(xiàn)了較好的盈利水平。預計在產(chǎn)銷量快速增長的帶動下，公司第二季度毛利率有望達到15%左右。

 

重組預期

 

    我們認為，江淮集團與奇瑞公司重組屬于大概率事件，而且雙方目前正處于談判籌碼收集期。

 

    2009年3月21日，國務院出臺的《汽車產(chǎn)業(yè)調(diào)整和振興規(guī)劃》明確提出，支持包括奇瑞公司在內(nèi)的“四小”汽車企業(yè)進行區(qū)域內(nèi)的兼并重組；同時安徽省在5月份制定了《關(guān)于印發(fā)安徽省汽車產(chǎn)業(yè)調(diào)整和振興規(guī)劃的通知》，提出通過兼并重組促進安徽汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展壯大，安徽省國資委將按照市場化原則推動聯(lián)合重組。

 

    我們認為，江淮集團和奇瑞公司同屬于安徽省國有企業(yè)，有望在政府主導下，按照市場化原則進行重組。在政府主導下意味著重組具有一定的必然性，按照市場化原則說明兩家公司尚有很多可以談判的空間，目前兩家公司正在收集在未來重組中談判的籌碼。具體談判籌碼，我們認為可以是產(chǎn)銷規(guī)模、銷售收入、凈利潤、市值等，而江淮汽車是江淮集團的主要資產(chǎn)，因此我們認為江淮汽車目前具有較強的業(yè)績釋放動力。

 

目標價12元

 

    我們預計江淮汽車2009年、2010年每股收益分別為0.39元和0.59元。考慮到江淮汽車轎車業(yè)務將實現(xiàn)盈虧平衡，并且隨著新車型的推出，江淮汽車的成長性將逐漸顯現(xiàn)，同時在安徽省汽車產(chǎn)業(yè)重組的背景下公司業(yè)績釋放動力較強，我們給予江淮汽車“強烈推薦”評級，目標價12元，對應2009-2010年市盈率分別為30倍和20倍。

 

    值得提醒的是，江淮汽車和同悅轎車銷售能否放量、城鎮(zhèn)居民購買能力面臨下降、成品油價格大幅上漲、公司其他產(chǎn)品銷量低于預期等風險因素，將在一定程度上制約江淮汽車業(yè)績。